الشاهين

بقلم - جون أوثرز
قبل أن تبدأ التعاملات ذلك اليوم كانوا قد سمعوا أنباء عن أن بورصة هونج كونج، قد هبطت بما يزيد على 5 في المائة. والأعجب من ذلك أن الأسعار في بورصة لندن، التي كانت إلى حد ما، لا تزال في حالة رد فعل على الإعصار الذي ضرب جنوب إنجلترا في نهاية الأسبوع السابق، هبطت بنحو 10 في المائة.
لم تكن هناك أنباء أخرى على الصعيد الدولي باستثناء أن التوتر كان يزداد، وكان يُسمع صليل السيوف بين الولايات المتحدة وإيران.
افترض المتداولون أن الأعمال ستكون صعبة يوم التاسع عشر من تشرين الأول (أكتوبر) 1987. وبعضهم تناول طعام الإفطار مع زملائه، وتناقش حول خسائر البورصات العالمية في الخارج. وبعد أن غادر المائدة، قال آرت كاشين، الذي يتداول في البورصة منذ 25 عاماً، في عبارة استعارها من المصارعين الرومان قبل بدء المصارعة ومواجهة الأُسُود: هذه تحية لكم من أولئك الذين على وشك أن يلقوا مصرعهم.
في الوقت الذي أغلقت فيه السوق بعد ذلك ببضع ساعات، شعر كثير من الذين كانوا في قاعة البورصة، كما لو أنهم أُلقوا ليكونوا طعاماً للأُسُود. هبط مؤشر داو جونز لأسهم الشركات الصناعية ما يزيد على 22 في المائة، وهي أكبر نسبة هبوط خلال يوم واحد في تاريخه. كانت هذه النسبة ضعف نسبة الهبوط التي شهدتها البورصة، يوم الانهيار العظيم الذي شهده حي وول ستريت في تشرين الأول (أكتوبر) 1929.
كان هذا الهبوط مثالاً متطرفاً على سلوك السوق، وهي حالة ظل الأكاديميون، وكذلك كثير من المتعاملين في السوق، يحاولون تفسيرها منذ ذلك الحين.
يقول رتشارد ثيلر الأستاذ في جامعة شيكاغو وإحدى الشخصيات البارزة في العلم الناشئ الذي يدعى ’المالية السلوكية‘: الدرس الأول هو أن أحداثاً من هذا القبيل يمكن أن تقع. ولو أنك أجريت استفتاء بين علماء الاقتصاد المالي في الفترة التي سبقت ذلك الأسبوع، التي شهدت كذلك أكبر حالتين من ارتفاع أسعار الأسهم في التاريخ، وسألتهم رأيهم في إمكانية وقوع ذلك، لقالوا لك إن هذا الأمر غير وارد.
رغم أن الطريقة التي حدث بها انهيار 1987 لا تزال موضع أخذ ورد، إلا أن هناك إجماعاً قد ظهر حول عدد من النقاط. وعلى وجه الخصوص، كان هناك شرطان مسبقان تحققا بوضوح، وفي حالة استعداد لما يلي من تطورات.

الأول هو أن أسعار الأسهم في السوق أصبحت مبالغاً فيها من كثير من النواحي، مما مهد السبيل أمام الانهيار. كانت نسبة سعر السهم إلى الأرباح 23 في المائة، وهي نسبة مرتفعة. وفي الوقت نفسه عانت السندات الحكومية من تدافُعٍ في بيع كميات كبيرة خلال الصيف، وكانت هناك سندات خالية من الخطورة تباع بنسبة فوائد تزيد على 10 في المائة. وأدى ذلك إلى الارتفاع الهائل لأسعار الأسهم خلال العام، حيث شهدت الأسعار ارتفاعاً بنسبة تفوق 40 في المائة، بحلول منتصف آب (أغسطس)، وهو أمر كان من الصعب تبريره.
قبل أسبوعين من واقعة الانهيار، نُقِل على لسان جيريمي جرانثام، مؤسس شركة جرانثام مايو أوترلو، وهي شركة لإدارة الصناديق مقرها بوسطن، قوله في إحدى النشرات: شراء السندات التي تدر عائداً بنسبة 10.3 في المائة وبيع الأسهم، يكاد يكون وجبة مجانية.
الثاني هو أنه بما أن الأسعار في السوق أصبحت عالية فوق الحد، فإن السوق فقدت زخمها. وما إن حلت عطلة نهاية الأسبوع قبل يوم الاثنين الأسود، حتى كان الخوف قد استولى على النفوس وحل محل الجشع.
وصلت السوق إلى أعلى معدلاتها قبل ذلك بشهرين ثم هبطت. وظن أصحاب التحليل الفني، الذين يتبعون أنماط التداول في الأسواق، أن مؤشر داو جونز كان يبدو عليه أنه سيمر في مرحلة هبوط الأسعار. وكان رون داينو وهو عضو في فريق التحليل الفني في بنك سميث أند بارني، كان قد أصدر تحذيراً من هذا القبيل في الأسبوع الذي سبق الانهيار. ولكنه يعترف أنه لم تكن لديه أدنى فكرة أن الانهيار سيكون على هذه الدرجة من السوء.
حين تزيد الأسعار في السوق عن حدها، وحين يشعر المتداولون بالتشاؤم حيال ذلك، فإن من المرجح أن يعمل ذلك على هبوط السوق. ولكن هذين العاملين لا يكفيان لتفسير هبوط يزيد على 20 في المائة خلال يوم واحد. العامل الذي يفسر ذلك والذي وجهت إليه أصبع الاتهام في ذلك الحين، كان عبارة عن استراتيجية للتحوط تعرف بتعبير تأمين المحافظ. وبالنسبة لجرانثام فإن عملية الهبوط بأكملها كانت "حادثاً فنياً" بسبب تأمين المحافظ.
كانت هذه استراتيجية فجة ولكنها شائعة للحد من الخسائر. فإذا كانت محفظة مجموعة من الأسهم في حالة هبوط، فإن برامج الكمبيوتر سوف تحتاط لذلك بشراء مجموعة معينة من العقود الآجلة على مؤشر ستاندارد آند بورز 500 (في بورصة شيكاغو التجارية) بسعر أدنى حتى من ذلك.
فإذا ساءت الأمور بالنسبة للأسهم في المحفظة، فإن المستثمرين يمكن أن يربحوا الأموال من العقود الآجلة. وسيعمل هذا على الحد من خسائرهم.
لكن المشكلة كانت في أن هذه الاستراتيجية كانت متوقعة تماماً، ففي الوقت الذي تهبط فيه الأسعار في السوق، فإن برامج تأمين المحافظ كانت تسعى لشراء العقود الآجلة، وبيع الأسهم بأسعار أقل فأقل.
كان روب أرنوت الذي يرأس الآن مؤسسة الأبحاث ريسيرتش أفيليتز Research Affiliates، يعمل في ذلك الحين محللاً للأسهم العالمية لدى بنك سالومون براذرز.
كان عمله مراقبة الطلب المحتمل على تأمين المحافظ. وبعد خسائر يوم الجمعة السابق على الانهيار، حسب أن مُؤمِّني المحافظ وحدهم، سيبدءون يومهم بالسعي لبيع أكبر من الحجم المتوسط للسوق، خلال يوم كامل.
حين أخذ الحسابات إلى رؤسائه، كانت استجابة البنك هي إصدار أوامره إلى المتداولين، بعدم اتخاذ الجانب المقابل في التعاملات. ويظن أرنوت أن الشركات الكبيرة الأخرى في "وول ستريت" اتخذت الموقف نفسه. وبالتالي فإن الأثر كان كما لو أن مُؤمِّني المحافظ يبيعون في فراغ، وحيث كانت الأسعار المعروضة عليهم ذات هوامش أقل فأقل. في ذلك الحين عمل المستثمرون الذين يبيعون ويشترون الأسهم نفسها في أسواق مختلفة، على زيادة الطين بلة، بأن دخلوا في تعاملات لبيع الأسهم، وذلك للاستفادة من فروق الأسعار بين نيويورك وشيكاغو.
لكن الأسهم لم تفتتح تداولاتها بعد، على اعتبار أن المتداولين لم يكونوا قادرين على وضع سعر يمكنهم التداول من خلاله، وذلك بالنظر إلى طلبات البيع الهائلة التي تلقوها بالأصل.
يقول أرنوت: حين تكون السوق في حالة انهيار، فإن كمية الارتياب الموجودة تكفي لإحداث شلل لدى الناس الذين يمكن أن يتعاملوا في الجانب الآخر من التداول، لو كانت الأمور خلاف ذلك.
يقول جون فيلان الذي كان في ذلك الحين رئيس مجلس إدارة بورصة نيويورك، إن آليات تأمين المحافظ كانت قد شُرِحت له في 1986، فقلت لهم: يا إلهي، إن ما تتحدثون عنه شلال محتمل. وأخبر هيئة الأوراق المالية والبورصات أن تأمين المحافظ "وصفة للكوارث" ولكنه يقول إنه لم يكن يخطر بباله، أن ذلك يمكن أن يؤدي إلى خسارة تزيد على 20 في المائة خلال يوم واحد.
هذه هي إذن العوامل الرئيسية وراء الأحداث التي أدت إلى يوم الإثنين الأسود: الأسهم الغالية، واقتران ذلك بالآثار الضارة لتأمين المحافظ. ولكن في فهمنا لهذين العنصرين، هل بمقدورنا توقع أن هناك انهيار على وشك الوقوع؟
بالنسبة للتقييم، فإن أحد النماذج الرياضية الذي يبين الوقت الذي يمكن فيه أن تنقلب السوق، من ارتفاع الأسعار إلى هبوطها، ينظر إلى مضاعفات أسعار الأسهم مقابلة بأرباح الشركات المعدلة دورياً، لأن الأرباح دورية.
وبالتالي حين تكون المحافظ مرتفعة، ينبغي أن تكون مضاعفات الأرباح متدنية. طور روبرت شيلر عالم الاقتصاد من جامعة ييل، نظاماً من النسب المعدلة التي تبين نسبة سعر السهم إلى ربحه، في كتابه المعنون "الفرح غير العقلاني"، الذي اشتهر بأنه تنبأ بانفجار فقاعة التكنولوجيا.
تبين النتائج التي تم الحصول عليها باستخدام هذا المنهج أن أسعار الأسهم في السوق كانت زائدة عن الحد بصورة كبيرة في عامي 1929 و2000. ولكن الأمر الذي يبعث على القلق أكثر من ذلك هو أن الوضع في 1987، لم يكن على هذه الدرجة من التطرف، وقد زحفت أسعار الأسهم هذه الأيام فوق المستويات التي ترابط فيها في العادة، في قمة السوق ذات الأسعار المرتفعة.
النماذج التي من هذا القبيل لا تستطيع أن تتنبأ بالانهيارات التي تحدث خلال يوم واحد، ولكنها تبين بالفعل وبمنتهى الوضوح، حين تكون الأسواق معرضة لخطر الانقلاب، بسبب دورات هبوط الأسعار، والتحول بصورة ثابتة في اتجاهات عامة نحو هبوط الأسعار. ويبدو كما لو أن هذه الظروف سائدة في الوقت الحاضر.
هناك عامل آخر في التنبؤ بالانهيار: هو التحليل الفني، فالأسواق تسير فعلاً في أنماط قابلة للتوقع، كما هو واضح من التشابه المذهل بين الرسوم الخاصة بالأسواق في 1929 و1987.
وتلتمع نذر الخطر بالنسبة لأصحاب التحليل الفني، حين تنتهي فترة من النشوة أو الزخم، وتبدأ الشكوك تطل برأسها. وباستثناء الأخبار الخارجية، فإن فترة النشوة نادراً ما تتحرك مباشرة نحو الهلع، دون وجود دلائل في الوسط بأن المستثمرين بدأوا يفقدون رباطة جأشهم. لكن حتى أبرز أصحاب التحليل الفني يعترفون بأن هذا التحليل لا يستطيع التنبؤ بوقوع انهيار. وعلى نحو ضاحك يقول روبرت بركتر من "إليوت ويف إنترناشونال" وهي مؤسسة من المحللين الفنيين يُسترشَد بها على نطاق واسع: لو كنت أعلم لما توقعت نصف دستة من الانهيارات التي لم تحدث.

ويقول إنه في حين أن الاتجاهات العامة وانقلاب الأحوال في السوق، يمكن التنبؤ بها على نحو من الموثوقية، إلا أن الانهيارات حالات متطرفة وتصعب رؤيتها.
هذا يقودنا إلى سؤال آخر: متى تكون واقعة الانهيار فرصة للشراء؟ حين ننظر إلى الوراء الآن فإننا نرى أن تشرين الأول (أكتوبر) 1987 كان فرصة عظيمة للشراء. بعد 16 شهراً عاد مؤشر داو جونز إلى مستوياته التي كانت سائدة قبل الانهيار.
ووصل مؤشر نيكاي إلى النقطة نفسها في نيسان (أبريل) 1988، وفي لندن استعاد مؤشر فاينانشيال تايمز خسائره بحلول آب (أغسطس) 1989.
لكن تشرين الأول (أكتوبر) 1929 كان بالتأكيد شهراً غير مناسب للشراء. فكل شخص اشترى بعد اليوم الثاني والأخير من الانهيار العظيم (وكثيرون فعلوا ذلك)، خسر 84 في المائة من أمواله خلال يومين.
ما هي الأمور التي تفسر التعافي السريع في 1987؟ أولاً كانت عمليات البيع مبالغاً فيها، وقد حركت الأسواق من كونها مرتفعة التقييم إلى كونها متدنية التقييم خلال يوم واحد. يقول جرانثام: أسعار الأسهم كانت بصورة طبيعية، غالية في الصبح، فأصبحت بصورة طبيعية، رخيصة في نهاية اليوم.
وحيث إن تقييمات الأسهم كانت رخيصة، فإن الظروف كانت أصلاً مهيأة للتعافي. ولكن لم تكن هذه هي الحال في 1929 أو في 2000 حين دخلت السوق فترة الانهيار بتقييمات أكثر تطرفاً من ذلك بكثير.
ثانياً لعب بنك الاحتياطي الفيدرالي دوره، إلى جانب السلطات المالية الأخرى، فقد خفضت أسعار الفائدة. تم إنقاذ المؤسسات المالية المضطربة التي كانت تتعامل في الادخار والقروض. وظل الاقتصاد الأساسي للولايات المتحدة في وضع سليم. وفي المقابل فإن 1929 شهد سلسلة من الأخطاء التي ارتكبها "الاحتياطي الفيدرالي" والتي ساعدت على تحويل الأزمة المالية إلى كارثة اقتصادية.
معنى ذلك أن حالات الانهيار يمكن أن تكون فرصاً عظيمة للشراء، ولكن فقط إذا وصلت الأسواق إلى تقييمات مقبولة، وإذا كان هناك سبب للوثوق بالاقتصاد الأساسي للتعاملات المالية.
هل يمكن الحؤول دون الانهيارات؟ الأسواق مختلفة الآن. ذلك أن أحجام التعاملات اليومية في المتوسط، في بورصة نيويورك وحدها تضاعفت عشر مرات منذ 1987، وتضاعفت معها السبل التي يمكن بها التداول في الأسهم، وأصبحت سرعة التداول أسرع من قبل على نحو يفوق الخيال.
كما أن نطاق فرص التحوط باستخدام المشتقات أكبر الآن بكثير من ذي قبل.
المنظر الذي يراه الشخص من قاعة التداول، هو أن التحسينات في التكنولوجيا لن تحول دون وقوع الانهيارات. ويقول كاشين، الوسيط المالي ذو الخبرة الطويلة: لكن التحسينات ستساعدها على الوقوع على نحو أسرع كثيراً من ذي قبل.
يجادل أندرو لو أستاذ الاقتصاد في معهد ماساتشوسيتس للتكنولوجيا، بأن هذه التطورات عملت كذلك على جعل الانهيارات أكثر ترجيحاً من ذي قبل. لدينا الآن مجموعة من الأسواق المالية أكثر تكاملاً بكثير من ذي قبل وأوثق اتصالاً. ويمكن لحالة من الاضطراب في سوق معينة أن تنتقل بمنتهى السهولة إلى الأسواق المالية الأخرى.
ويعقد مقارنات مع الأحداث التي وقعت في الفترة الأخيرة، والتي شهدت عدداً من صناديق التحوط التي تدار بأساليب كمية، أي التي تستخدم خوارزميات رياضية معقدة للتداول بسرعة بين الأسهم وفئات الموجودات المختلفة. لقد شهدت خسائر هائلة في آب (أغسطس) الماضي، بسبب الآثار الجانبية للأزمة الائتمانية.
ويرى لو أن تأمين المحافظ كان "حالة صغيرة للغاية مما نراه اليوم، وتحولت إلى حالة كبيرة على نطاق واسع".
إلى جانب ذلك، فإن هناك علماً جديداً يعرف باسم ’المالية العصبية‘. ويحاول هذا العلم تطبيق الحقائق المكتشفة في علم النفس المعرفي، على القرارات التي يتخذها المستثمرون.
وتوحي الحقائق المذكورة بأن الدماغ البشري مصمم لوظائف معينة، من النوع الذي يدفع الإنسان إلى اتخاذ القرارات غير العقلانية، على نحو جماعي يمكن أن يؤدي إلى انهيارات من قبيل يوم الإثنين الأسود. ولا يوجد أي قدر من التطور التكنولوجي يمكن أن يغير من ذلك.
ووفقاً لما يقوله ريتشارد بيترسون، مؤلف كتاب ’في داخل دماغ المستثمر‘، فإنه حين تكون الأسواق في حالة صعود، فإنه تظهر على المستثمرين دلائل سلوك "المطاردة" البدائي، وتوقع الحصول على مكسب.
وحين تخفق المكاسب في تحقيق توقعاتهم، يتم تشغيل القسم الخاص في الدماغ بتجنب الخسائر. يحدث ذلك حين تبرز إلى السطح غرائز القطيع، وتأخذ المشاعر طابعاً سلبياً على نحو متزايد. ثم يأتي بعد ذلك طور الهلع ومن ثم الانهيار.
هذه العوامل ثابتة. ويري بيترسون أن بوسع المستثمرين محاولة أن يكونوا أكثر إدراكاً لأنفسهم من الناحية العاطفية، ولكن هذا أمر صعب، ويتطلب نوعاً من السلوك يعتبره كثير من الناس غير طبيعي.
لكن لو يصف الأمور على نحو مختلف: أدمعتنا مرتبطة في برامج معينة، ومصممة على النحو الأمثل لاتخاذ القرارات منذ بدايات الإنسان، في السافانا الإفريقية قبل 100 ألف سنة.
فإذا تعرض الإنسان للملاحقة من قبل نمر ذي أسنان منحنية، فإن من المناسب تماماً بالنسبة للدماغ أن يحصل على جرعة من الأدرينالين، ويهرب بأقصى ما لديه من سرعة. وللأسف فإن هذا لن يكون مفيداً للإنسان الموجود في قاعة التداول في بورصة نيويورك، حين يهبط مؤشر ستاندارد آند بورز بنسبة 20 في المائة.
* نقلاً عن صحيفة الاقتصادية .

__________________

عزمى العتيبى

دائما الصعود الغير طبيعى يقابله بهبوط ايضا غير طبيعى فهل يستطيع الحس الاستثمارى بالسوق يعطى المتداول جرس التحذير بالوقت المناسب ويتحكم بالفرس الجامح وهوالطمع وكذالك بالحمار الكسول وهو الخوف (اسف على هذا التعبير ولكن لتوصيل الفكره ) .

بروكسي

يجب عدم الطمع في السوق الا وهو القناعه في الربح ولو بالقليل هذا للمضاربين اما للمستثمرين فهو امر اخر معنى كلمة مستثمر هو الاستثمار الطويل جدا ليس لشهر اوشهرين والسلام